鮑威爾在會上表示，想要估計中性利率的實際水準是極其困難的，即使對於央行來說，也是如此。然而，他實際發表的聲明措辭中幾乎具有類似含義，即美聯儲致力於將通膨降至2%的目標區間。鑑於近期通膨的上升，很多人預計美聯儲在未來一段時間內將不會把目標明確定為2%，而是不得不「容忍」一個比2%略高、更接近於3%的新通膨目標。

重點事件

安義觀點摘錄

Azimut

•在傑克森霍爾會議上，各國央行沒有對未來幾個月貨幣政策的演變提供任何有意義的指導

•在相對長的一段時間內維持限制性貨幣政策的必要，是所有央行都在強調的一點，也是唯一一點。

•更高的利率將會影響到各個方面——個人、企業和政府，由於自金融危機以來公共財政的惡化，受影響最大的可能是後者

與去年不同，今年在傑克森霍爾舉行的全球央行年會平淡無奇。據悉，市場參與者此次的期望都聚焦於美聯儲對未來貨幣政策路徑的指引上。

在會議之前，有人猜測鮑威爾可能會表示，由於最近的新冠疫情和通貨膨脹事件中，「中性利率」（既不刺激也不抑制經濟增長的理論利率）可能已經上升。這種情況下意味著利率應該會進一步提升，因為中性利率越高，官方利率就必須越高。

而現實卻相反，鮑威爾在會上表示，想要估計中性利率的實際水準是極其困難的，即使對於央行來說，也是如此。然而，他實際發表的聲明措辭中幾乎具有類似含義，即美聯儲致力於將通膨降至2%的目標區間。鑑於近期通膨的上升，很多人預計美聯儲在未來一段時間內將不會把目標明確定為2%，而是不得不「容忍」一個比2%略高、更接近於3%的新通膨目標。

鮑威爾在此重申2%的目標意味著，美聯儲貨幣政策可能需要在很長一段時間內保持限制性水準，短期或中期內都不應期望會放鬆。

升息 恐怕還沒結束

隨後，鮑威爾警告稱，「如果有更多證據表明經濟增長持續高於趨勢，那麼可能會進一步加劇通膨的風險，並可能有必要進一步收緊貨幣政策」，美聯儲將會「謹慎行事」，決定是否再次升息。歐洲方面，英國央行是唯一一家承諾繼續升息的央行，而歐洲央行行長拉加德並沒有做出類似承諾，相當於為9月暫停升息「敞開了大門」，考慮到歐洲經濟持續放緩，暫停升息似乎越來越有可能。另一方面，日本央行表示，日本仍需要將利率維持在當前的低水準。

雖然傑克森霍爾會議沒有消除各國央行在下次會議上將採取何種行動的不確定性，但會上央行們一致認為，為了徹底遏止通膨，利率必須在很長一段時間內保持在目前水平、或更高的水準。

然而，長期的高利率有可能對經濟增長和金融穩定產生負面影響。應該注意的是，在過去十年中，未償債務的規模急劇攀升，主要源於人們認為在利率為零的情況下，債務既不算昂貴，也不會造成負擔。

隨著債務成本的上升，個人可支配收入中的消費支出面臨下降。從包括信用卡在內的迴圈信貸（revolving credit）來看，隨著2020-2021年財政刺激政策的逐步退出，迴圈信貸已升至新高。在過去兩年中，信用卡利率上升了5%（與官方利率一致），達到22%，遠遠高於美國官方利率為零時普遍存在的13%-15%的水準。

房地產方面，30年期抵押貸款利率已從低點上漲了一倍多，達到自2000年以來的最高水準。儘管美國絕大多數抵押貸款都是固定利率，目前對可支配收入（總體上）的影響還比較有限，但買房代價正變得越來越昂貴。隨著房地產價格和抵押貸款利率的飆升，購房者的負擔能力正處於歷史最低水準，月供已達到收入的近30%，幾乎是兩年前的兩倍。不出奇的是，美國現房銷售資料（佔美國房地產交易量的90%）急劇下降，其速度堪比2007年。

學生貸款減免計畫的取消也將對美國消費者的可支配收入產生影響。自2020年3月以來，總額超過1.3萬億美元的學生債務已被凍結（利率為零）。借款人將被要求從10月份開始重新還款，平均每月還款幾百美元。

情況相反的是，企業從後疫情時代的超寬鬆貨幣政策中獲益最多。2020年3月之後，通過利用央行大規模注入的流動性，以及投資者對資金配置的迫切需求，企業發行了大量債券。因此，到2025年，只有大約五分之一的現有企業債務將會到期。然而，這些現金儲備仍有可能比預期的更早花完，特別是如果出現意外且強於預期的經濟放緩的情況下。

無上限舉債的苦果

此外，如果利率保持不變，目前評級為BBB-或類似評級的幾家發行人可能會被降級至次級投資級別，因為它們可能無力支付更高的利息。然而，總的來說，在當前利率上升的階段，企業似乎是最不容易受到影響的參與者。

相比之下，政府的情況似乎更糟。在2008年之後，各國央行採取的非常規措施給各國政府留下了——好像他們可以無限制地、無代價地增加債務——的印象。儘管債務與國內生產總值（GDP）的比率不斷膨脹，但零利率或負利率使他們能夠從利息支出的減少中受益，而量化寬鬆（QE）政策吸收了政府的大部分淨發行量：四大央行的資產負債表佔GDP的比率從全球金融危機前（穩定）的10%，而在最近的通膨飆升之前已上升到了60%，之後該比率由於名義GDP的擴張而有所回檔。

過去15年來，所有主要國家的債務/GDP比率均大幅上升，只有德國例外，它是當今唯一一個債務/GDP比率與全球金融危機之前相同的主要國家。相對而言，最「不良」的是英國和美國，其債務/GDP比率自2008年以來分別上升了約60%。

目前，美國的債務/GDP比率與義大利在2011年的水準大致相同（後者大約高出15%），當時因為據說這些公共債務水準是不可持續的，義大利與所有歐盟地中海國家都受到了「攻擊」。耐人尋味的是，我們可以觀察到市場的看法會發生多麼徹底的轉變……或者更確切地說，市場對這個話題變得多麼自滿，但自滿情緒隨時可能突然消退，正如去年英國前首相特拉斯的「迷你預算」風波後所表現的那樣。

美國最嚴重的預算赤字

英國和美國除了債務/GDP比率下降幅度最大以外，預算赤字也最大。例如，美國目前的財政赤字約佔GDP的8.5%，與2008年金融危機最嚴重時期的水準相似。作為「戰後」最嚴重的預算赤字（不包括全球金融危機和新冠疫情），還應該注意是，另外兩次赤字激增都是為了應對幾十年來最嚴重的經濟衰退，而今天接近創紀錄的赤字是在經濟蓬勃發展的時期，即使連美聯儲升息也未能減緩（至少目前是如此）。

此外，美國還面臨著巨大的再融資風險。到2024年底，美國的債務價值將略低於10萬億美元。這表明，除了為支付預算赤字而發行的新債以外，大約35%-40%的美國未償債務必須在該日期之前進行再融資。如果鮑威爾履行承諾，在2024年底之前保持高利率，這意味著進行再融資的利率將比過去高得多。

即使沒有這種大規模的再融資，美國的利息支出也已上升至遠高於GDP的3.5%的水準。利息支出佔GDP的比例很快就會超過1980年代的高點，這並非不可能之事，而且當時的利率要高得多，但未償債務僅僅只有今天的三分之一。

因此，在不久的將來，公共債務可持續性問題可能會成為下一個重要論題，特別是如果通膨切實地回到2%，考慮到近期的通膨飆升是過去18個月來債務/GDP比率下降的主要原因。

不過，鑑於美國是全球最大的經濟體，擁有規模最大、流動性最強的國債市場，以及美元作為全球儲備貨幣且目前沒有可行的替代方案，公共債務可持續性問題不太可能會真的爆發。即使這一問題出現在美國，美元和美國國債也有可能會因為追加保證金和「轉向優質資產」而走強。更可能的觸發因素是，如果其他國家批准巨額預算赤字（如特拉斯的「迷你預算」計畫），或全球經濟下滑或衰退的出現，這些因素將導致稅收減少和刺激經濟擴張的需求增加，從而導致預算赤字以及債務/GDP比率的惡化。

由於公共財政狀況的不斷惡化，投資者可能會要求更高的利率來彌補持有政府債券的風險（所謂的「無風險」…），因此目前為止，我們所討論的這些動態和風險也是可能導致利率（在結構上）保持比過去更高水準的又一因素。

儘管如此，短期內如果經濟放緩成為現實，利率仍有可能出現新一輪的下降，因為市場首先會關注到的是：在經濟衰退中，通膨會崩潰，那麼央行將會採取寬鬆貨幣政策來應對。但這種潛在的無風險利率的下降可能不會持續太久。

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