自四月低點以來，投資者變得越來越自滿，對不利的發展視而不見，甚至採取了一種“好的是好的，壞的也是好的”態度——認為任何負面事件要麼會迫使美聯儲轉而採取降息政策，要麼會讓川普讓步，如果他是市場壓力根源的話。

這正是所發生的情況。川普已不再攻擊鮑威爾和麗莎·庫克，並且緩和了與中國的貿易戰（中國是唯一真正反擊的國家）。美聯儲方面，儘管沒有其他（未被人為抬高的）資料表明美國經濟放緩，但鑒於美國非農就業資料的大幅下調（這一資料眾所周知是被人為抬高的），美聯儲已表示將進行一系列降息。

這一切發生之際，上一財季的業績報告又一次普遍低於預期，而那些在人工智慧開發方面投入最多的公司仍在不斷提高未來幾年的預計資本支出。

然而，儘管近幾個月來投資者的樂觀情緒因這些積極進展而有所提振，但近幾周來，警告信號突然大幅增加，市場對此卻基本視而不見。

重點事件

安義觀點摘錄

Azimut

•自4 月低點以來，在美聯儲政策放寬、中美貿易緊張局勢緩和、企業發展樂觀和人工智慧相關領域取得進展的背景下，投資者的信心日益增強，市場在很大程度上忽視了出現的警示信號。

•特朗普重新挑起了與中國的貿易爭端，企業違約引發了信用擔憂，同時有報導指出，人工智慧企業中存在潛在的迴圈融資風險，這讓人想起上世紀90年代末的科技泡沫。

•儘管美國政府持續停擺、歐洲主權信用評級出現分化、市場估值偏高，但投資者的樂觀情緒依然高漲——受企業盈利增長加快、美聯儲降息以及創紀錄的交易所交易基金（ETF）資金流入的預期所驅動。市場狂熱情緒仍在持續，但在關鍵的經濟和政策動態出現之前，仍需保持謹慎

川普突然重啟關稅爭端，宣佈對來自中國的進口商品加征 100%的關稅，以回應中國進一步限制稀土出口。不過，隨後他態度有所緩和，在股市出現緊張跡象後又收回了這一決定，但這場爭端遠未結束。

中美首腦的會晤仍面臨取消威脅。此外，中美雙方於 5 月達成的為期三個月的“休戰協定”已於 7 月延長，但將於 11 月初到期，能否再次延長尚無定論。鑒於美國目前對其他國家徵收的關稅稅率與 4 月 2 日宣佈的對中國徵收的稅率相差無幾，如果對中國徵收的關稅恢復到約 145%，那麼情況將類似於 4 月市場所預期的最糟糕情形。唯一的不同在於，如今市場以美元計價的水準比當時高出約 35%。

信貸市場已出現一些規模較大的發行方違約，比如特裡柯洛（Tricolor）和第一品牌（First Brand）。目前來看，這些似乎是涉及欺詐的孤立事件，而非系統性問題的跡象。然而，即便在以往後來演變成更廣泛動盪的情況中，最初往往也是從被認為可控的個別案例開始的。傑米·戴蒙曾說過“發現一隻蟑螂，通常意味著還有更多在暗處”，這番話加劇了人們對銀行體系和私人債務基金放貸標準可能過於寬鬆的擔憂。

包括彭博社的《大觀點》（Big Take）在內的一些報導也開始討論參與人工智慧開發的公司之間可能存在迴圈參考的情況。本質上，一家超大規模企業的資本支出往往會轉化為其他企業的收入和利潤。每當一家公司提高其支出承諾時，其他公司也會效仿，聲稱對人工智慧基礎設施的需求不斷增長。然而，到目前為止，人工智慧的大部分增長一方面與新建資料中心（需要人工智慧晶片）有關，另一方面與開發人工智慧晶片的公司有關，這些公司租用計算能力（即資料中心）來訓練和製造更強大的晶片。此外，最近的一些交易結構如下：公司 A 從公司 B 籌集資金，然後用部分資金從 B 購買商品和服務。這種模式在 20 世紀 90 年代末互聯網泡沫的最後階段也曾出現過。

在另一個方面，美國政府停擺即將進入第四周。短期內對美國經濟增長的溢出效應愈發明顯，儘管目前仍較為溫和，不過前提是停擺結束時被強制休假的員工能像過去一樣拿到全額工資。只有在一種極不可能發生的情況下，也就是川普真的落實他扣發欠薪的威脅，對 GDP 的影響才會更為顯著。此外，上周標準普爾全球評級公司（S&P Global Ratings）再次下調法國評級，從 AA-降至 A+，這是出於對財政穩定性的擔憂而做出的非計劃性舉動。相反，晨星 DBRS 將義大利評級上調至 A，比高收益級高出四個等級。

所有這些發展都發生在股票估值接近歷史高位、信用利差處於歷史低位之際。然而，儘管這兩類資產在經歷了數月的持續上漲後似乎已超買，但它們均未受到顯著影響。

相反，投資者似乎越來越樂觀。目前預計未來幾年的每股收益（EPS）增長速度將遠高於過去三年。自上次美聯儲會議以來，市場對今年年底前降息三次的預期得到確認，交易所交易基金（ETF）的資金流入量創下紀錄，尤其是那些專注于成長型股票的基金。顯然，普通ETF 已不再能滿足投資者日益增長的渴望，以至於杠杆式 ETF 的數量大幅增加。在貴金屬領域也出現了類似的爆炸式增長，白銀以及黃金價格飆升。

這些動態表明，近期投資者的樂觀情緒已達到極端水準。在這種情況下，這種狂熱情緒可能會繼續成為市場的主要驅動力，甚至可能持續很長時間。在這樣的形勢下，過度謹慎可能會帶來不利影響，但忽視警示信號同樣危險。因此，綜合考慮，現在採取稍微謹慎一些的態度似乎更為明智。

由於缺乏有關全球最大經濟體的最新經濟資料，剛剛開始的財報季以及美聯儲立場的任何變化，其影響可能比往常大得多。

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